策略通【悠哉油斋】利多匮乏，油脂破位下跌

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　　来源：CFC商品策略研究

　　作者 | 中信建投期货研究发展部石丽红

　　本报告完成时间 | 2025年12月21日

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　　基本面利多匮乏，油脂在一度反弹后重回弱势运行。MPOA对马棕11月产量的纠偏及洪涝炒作一步引发反弹后，棕榈油未能获得进一步支撑，出口低于预期导致马棕11月超预期累库，马棕12月阶段性产量及出口表现偏空，再度为价格带来压制。不仅如此，EPA公告将推迟2026-2027年生物燃料掺混义务终案至明年1季度，政策不确定性令生柴工厂原料采购不积极，加剧了市场对美豆油在高大豆压榨下的累库担忧。在此背景下，油脂市场悲观情绪蔓延，盘面出现破位下跌，进一步加剧了市场悲观情绪。

　　一、高频数据表现不佳策略通，马棕12月或延续累库

　　11月底MPOA对马棕产量的纠偏以及随后的洪涝炒作，一度引发棕榈油空头减仓反弹。然而，在MPOB利空超预期的12月报告后，棕榈油并未获得进一步支撑，价格出现明显的承压回落。尽管产量小幅低于预期且国内消费再度大增，出口远不及预期仍令马棕11月出现超预期累库，284万吨的历史高库存对价格再度施压。

　　此外，马棕高频的产量及出口数据也未能带来进一步支撑。SPPOMA预计马棕12月1-15日产量较上月同期降2.97%，虽较前10日环比增6.87%的预估有所转差，却仍显著低于五年平均9.5%的季节性减幅；而船运调查机构ITS和Amspec分别预计马棕12月1-15日出口较上月同期降15.89%、16.37%，则进一步引发了市场对马棕12月去库艰难的担忧。在当前的高频产量及出口数据指引下，市场普遍预期马棕12月将累库至300万吨以上，马棕迟迟不能去库令棕榈油市场看涨情绪受到极大抑制。

　　不过，12月前两周马来半岛降雨明显低于东马，这或在某种程度导致SPPOMA对马棕12月上半月的产量减幅存在低估，需继续关注下周MPOA对全马12月前20日的产量预估。而在保持高位的国际豆棕价差下，棕榈油仍是性价比最高的进口油脂。虽然近期市场存在的买涨不买跌心理抑制了短期需求国补库，高国际豆棕价差仍对明年3-4月南美新作豆油上市前的棕榈油出口构成潜在利多，若后期产地棕榈油报价在某种契机下获得企稳，需求国的抄底补库行为或有望转化为实质性利多，需继续保持对印度等需求国采购的跟踪。

　　二、EPA推迟RVO终案公布时间，美豆油做多热情再受打压

　　欧盟推迟EUDR实施，美国可能加速生柴政策的落地，一度提振美豆油从48美分向53美分反弹。然而，应美国巡回法庭要求，本周EPA确认将2026-2027年生物燃料掺混最终方案推迟至明年一季度公布，令美豆油市场继续笼罩在巨大的不确定性中。此外，45Z税收抵免发放依然缺乏细节及大概发布时间，国会的一些尝试正在推迟45Z的发布，因本周提出另一个法案进行讨论——恢复已过期的掺混商税收抵免政策。

　　各项生物柴油政策悬而不决，除了导致2025年美国生柴产量大幅下滑之外，也抑制了美国生柴工厂采购原料的积极性。在美国大豆压榨量随产能扩张而升至创纪录高位的背景下，这无疑将加剧短中期美豆油的累库压力。NOPA数据显示，占比约99%的会员单位9-11月压榨大豆6.42亿蒲，同比大增12.5%。在11月表观需求转弱的情况下，这令美豆油月末库存升至15.13亿磅，出现连续2个月的回升。

　　从目前的情况来看，美国的生柴政策预计在短期很难落地，可能继续抑制生柴工厂采购原料的积极性，令美豆油库存进一步回升。不过，近期美豆榨利已随美豆粕、美豆油转弱出现转弱，在CBOT大豆1000-1050美分区间存在支撑，且美豆粕供需状况也没有太好的情况下，后期美豆榨利恶化可能抑制其压榨量增长，相应减轻美豆油累库压力，短期关注美豆油在48美分附近表现。

　　整体来看，当前油脂市场利多匮乏，令市场悲观情绪仍未获得改善。马棕库存在11月创下284万吨的纪录后，高频数据暗示其在12月可能进一步累库。美豆油在短中期难以明确的生柴政策下，生柴工厂采购积极性降低令其累库压力增长，美豆油未能给予支撑，令本周马棕油及内盘油脂出现破位下跌。站在当前时间节点，美国生柴题材对美豆油的潜在提振难以出现，将令短中期市场焦点更多聚集于棕榈油，产地棕榈油何时能去库、以何速度去库成为关键，需继续关注马棕高频产量及出口表现、印尼棕榈油报价、印度采购情况。P05跌破8300支撑后，下方支撑移至8000；Y05跌破7800，下方支撑降至7500附近。

　　研究员：石丽红

　　期货交易咨询从业信息：Z0014570

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